BITO: Bitcoin 期貨 ETF 不適合散戶投資

萬眾期待的 Bitcoin 主題 ETF BITO 終於上市，但BITO 不是現貨 Bitcoin ETF ，而是期貨 Bitcoin ETF。很多人也說不會也不應該買 BITO 這類的比特幣期貨 ETF ，為甚麼？

比特幣期貨 ETF (Futures-based Bitcoin ETF)是甚麼？

Bitcoin ETF 的概念早於 2013年已有投資者提出，當時比特幣規模遠比今天小，而且投資 (機) 渠道極少，Bitcoin ETF 的想法就是令主流市場可以容易投資，加速比特幣市場發展。不過在美股市場要成立一隻 ETF 需要美國 SEC 批准，而比特幣當時是幾乎欠缺任何合格的條件。

如果你買一股 QQQ 納指 ETF，管理人就會買入相應的納指成份股。同理，如果你買入一股 Bitcoin 現貨 ETF，管理人就要買入相應的 Bitcoin，不過現時大部份 Bitcoin 交易所也不受正式監管，加上 Bitcoin 波幅風險很大，因此直到今時今日，現貨 Bitcoin ETF 要獲批仍然困難重重。

那麼為甚麼期貨 ETF 又可以上市？

BITO 這類的期貨 ETF 是透過芝加哥商品交易所 (CME) 買賣比特幣期貨，其操作原理大概是這樣的：ETF 管理人會把資金攤分，部份買入 Bitcoin 期貨，部份買入"Money Market Securities" (姑且譯為"貨幣市場證券" )。因此，持有 Bitcoin 期貨 ETF 技術上是持有"合成比特幣"，由美金及跟隨比特幣價格的衍生工具組成。相對直接買賣比特幣，從監管角度來說 Bitcoin 期貨 ETF 是買賣期貨合約和債券、商業票據一類產品，自然是更容易獲批。

說回 BITO 的 "合成比特幣"，其創造者自然是 ETF 背後的管理人。要製作"合成比特幣"，ETF 背後的管理人需要運用自己的資金操作相關的期貨，或者買入真實的比特幣。偶爾我們會聽到新聞說某國某君早年買入比特幣，但忘記了錢包密碼而損失慘重。如果你是買入比特幣從而營運相關的 ETF，你必定會投入相當的資金去確保不會出現忘記密碼而令 ETF 價值歸零的笑話，Bitcoin ETF 也自然會收取較高的管理費。由此可見，Bitcoin 期貨 ETF是頗為間接地持有比特幣資產，而今時今日 Bitcoin 買賣平台百花齊放，不難理解為甚麼很多人表示買 Bitcoin 期貨 ETF 不如直接買 Bitcoin。

Bitcoin 期貨 ETF 的風險

對散戶來說，期貨 ETF 不單止複雜，而且有風險。

自從 BITO 推出後，大量資金湧入購買，令 BITO 也要買入大量的期貨合約，甚至到達了 CME 允許單一機構持有 Bitcoin 期貨合約的上限，使 CME 也要修訂上限。按照現時的 BITO 瘋潮，這些上限總會有再爆的一天，當然我們知道有更多類似的 Bitcoin ETF產品推出，從而把資金分散到幾個不同的 ETF，緩解單一機構持有過多期貨合約的問題。然而，合約上限的消息也反映了 BITO 的潛在風險。

例如有個說法是當 BITO 再次面臨合約上限，其中一個做法是買入遠期的合約，而遠期合約將會和比特幣當下的價格有更大的偏差，操作遠期合約也會帶來較高的成本，從而削減 BITO 的回報。

甚麼人會買 Bitcoin 期貨 ETF

既然 BITO 這類的 ETF 不會直接交易比特幣，而且有其潛在風險，誰會持有？除了湊熱鬧的散戶，相信更多是機構投資者買入 BITO。

正如上文所述，現時比特幣交易市場監管尚未成熟，加上如何保管虛擬錢包的煩惱，令一般機構投資者難以直接買入比特幣，於是乎它們在過去幾年一直停留在傳統金融系統，沒法進入虛擬貨幣系統。BITO 這類期貨 ETF 則提供了一道橋樑，讓機構投資者在傳統金融系統操作虛擬貨幣系統的資產。

對機構投資者來說，BITO 可能買入遠期合約等等不同的風險，正是他們 day to day 面對或玩弄的事，而且他們基本上也是利用這些風險去獲利。舉例說，現時另一隻密謀轉為 ETF 的 GBTC 以基金形式持有 Bitcoin 現貨，而我們都知道 GBTC 間中會有 discount 或者 premium。專業的機構投資者則可以利用這些情況去進行套利交易。

總括而言，BITO 這類的期貨 ETF 並不適合散戶投資，要買 Bitcoin 不如直接在 Coinbase 或 Robinhood 交易，或者買相關主題的股票。至於真正的 Bitcoin ETF 會否成功推出，或者會否有其他魔鬼細節，則應留待到時候再作討論了。