領展 (823) 見底和增持的迷思

領展 (823.HK) 是否見底、應否買入或增持，在散戶圈已討論了好幾個月，原因不外乎這支昔日股王跌完又跌，屢創新低，同時上一代股王匯豐 (005.HK) 更有步思捷 (330.HK) 後塵的趨勢。一方面大家覺得領展牢不可破，心郁郁買入增持，但有前車之鑑不敢輕舉妄動。這顯示大家根本覺得領是值得持有，否則就連是否見底的討論也不會發生，正如你會開 post 問莎莎 (178.HK) 是否見底嗎？

注意，這篇文章內容較長，來一個 TLDR; 

我依然認為領展是值得中長線投資的股票，現時分段買入當儲錢，待市場回穩會有不錯的回報，唯需要注意投資組合比例。

******

業務組合

坊間對領展的討論從來是兩極：

淡友任何時候都說領展是沒落股王，是時代的受害者：

• 經濟好的時候說它固步自封食老本，街市和商場增長有限，靠拆骨和回購支撐大局；
• 經濟差的時候說它投資內地市場過多，過於進取，雖然仍然持有大量的民生商場和車位，但不斷擴張轉型，令人看淡前景；
• 反送中修例的時候說市場氣氛低迷，暴力事件影響所有商場業務，加上領展有原罪，是抗爭者的裝修首選；
• 武漢肺炎的時候說這是全球黑天鵝事件，任何公司都承受巨大打擊，領展只會進一步被打殘。

至於大友好則在任何時候都唱好，某個網站更隔日出文建議盡快增持，該網站的文章常被其他財金網站轉載，明顯是公關手段，其論點不外乎：

• 社會事件是短期，肺炎會有完結一日，股價將重回正軌。
• 領展有 2025 視野，加上財力雄厚，防守力高。
• 仍有大量民生業務，帶來穩定收入。
• 具進攻意識，積極開拓其他地區的市場。

這種公說公有理，婆說婆有理的論調，往往令投資者 (尤其新手或沒有時間研究的人) 無所適從，心猿意馬。如果把上述兩派的說法稍稍整理，大概也點出領展的業務組合，也就是我對領展看法的起點：

從 3月份領展的投資者簡報，可見其最新的業務組合：

上圖可見幾點：

• 香港市場仍佔近 90%
• 零售業務依然是主要收入來源
• 停車場業務超過 16%
• 最後是我認為領展最常被忽略的辦公室業務，已有近一成的比例

讓我們客觀地理解領展的組合，它的結構是相當全面，在購入非本地物業的時候，嘗試作出多元化的配置，減少把所有雞蛋放入同一個籃的風險。

即使在零售業務，它在本地有民生商場，有非民生的 TOP ，也有內地的商場業務，因此在反送中這類針對消費商場的事件，領展的民生場和內地場影響甚微。如果你在去年某些抗爭日路過黃大仙中心、TKO Gateway，你會見到人如潮湧，市民不是去抗爭，而是食早餐、買乾糧。

當然武漢肺炎導致全球關機，這隻黑天鵝的影響是極大的，以上在其簡報中亦清楚寫明：

故此，看領展要看三大階段，以武漢肺炎為分水嶺：

1. 反送中事件或以前：領展是絕對優良的股票，應該越跌越買。
2. 武漢肺炎期間：嚴重打擊中港澳的佈局達半年之久，如果情況持續，將會元氣大傷。
3. 後肺炎時期：在疲弱的市場環境，國安法帶來甚麼影響？

未知的影響：國安法

領展有意從本地品牌變身國際集團，按之前的策略，要減少本地業務佔組合的影響力，目標內地和外地業務比例提升到 20% 左右，這需要資本去發展，換句話說它必須保持以下兩點：

• 穩定的租金收入：提現金流購買新物業、保持回購實力、支付股息
• 高評級：有助融資、發行債券

因此，國安法對領展的主要影響如下：

• 香港投資評級會否下降？這亦會影響領展自己的信貸評級。
• 領展會否被視為中資 (雖然大股東主要是外國基金)，而在購買外國物業遭到阻撓？
• 香港獨立關稅地位被取消，商業活動減少，會否影響東九龍的商業圈發展？ (The Quayside 是領展的辦公室業務考牌作)
• 本地民生受國安法震盪會有多大影響？
• 從中央角度，國安法施行穩定了港共施政，會否再次出手製造繁榮盛世？

領展透露正在物色澳洲、新加坡、日本、英國、大陸一線城市的物業，我認為下一項收購以新加坡和日本的機會較大，內地業務已達10%，在北上廣深都有物業，不急於再買內地物業。然而，它會購買甚麼的物業？對整體業務組合有何影響？我認為這是另一個重點。

王國龍的 Legacy - Vision 2025

從價值投資的角度，管理層是很重要的。正如很多人買建滔集團 (148.HK) 是因為主席張國榮，我睇好領展有 70% 是因為 CEO 王國龍。很多人說，王國龍退休後領展會否、能否繼續回購托股價嗎？到時候還有商場收租嗎？我卻認為 CEO 一職並非王國龍的領展終點，而是他會否成為領展董事局主席的考牌作，而且 2025 年王國龍也差不多應該要從 CEO 退下來。Vision 2025 怎樣算都是王國龍 Legacy，按此推斷，這是一個破斧沉舟的任務。

要成就 2025 的願景，每年達高個位數的增長，是為甚麼領展管理層不斷提出保資金、買物業的宣傳，設法把民生業務轉化為社會責任，一來可以減低傳媒對領展原罪的壓力，二來要把公司轉化為增長股，而非收息股，這暗示了想靠領展收股息的人要小心了。在上面提到穩定租金收入，我刻意把支付股息放到最後，我相信我的順序亦是管理層的 Priority，因此我絕對同意應該把領展當成增長股看待，而不再是收息股。

我非常建議投資者細閱這份簡報，觀察國安法對領展的影響。再次聲明，投資是個人的事，我認為領展現價很抵買，但不應佔個人投資組合 40% 以上。領展應對不確定環境的 Check List ，亦可以是我們評估它是否達標的成績表，例如若果疫情持續，甚至有新類型病毒、其信貸評級被下調等，都算是警號。